Crisis Economics - Roubini & Mihm - 09

Obat Radikal

Pada awal Januari 2010, Ben Bernanke membela penanganan Fed terhadap krisis keuangan baru-baru ini. Pelajaran yang diambilnya langsung dan sederhana: peraturan yang lebih baik bisa mencegahnya. Seperti yang ia katakan, "Pelajaran yang saya ambil dari pengalaman ini bukanlah bahwa regulasi dan pengawasan keuangan tidak efektif untuk mengendalikan risiko yang muncul, tetapi bahwa pelaksanaannya harus lebih baik dan lebih cerdas."

Ini benar. Tetapi bagaimana tepatnya, regulator dapat melakukan pekerjaan yang "lebih baik dan lebih cerdas" dalam melaksanakan tanggung jawab mereka? Dalam bab ini kami mempertimbangkan beberapa hambatan signifikan yang menghalangi ambisi ini. Hambatan-hambatan ini termasuk penghindaran yang disengaja dari pengawasan peraturan, atau apa yang dikenal sebagai arbitrase pengaturan; masalah terlalu banyak koki di dapur, di mana terlalu banyak regulator dan kurangnya koordinasi membuat pengawasan yang efektif terhadap sistem keuangan menjadi tidak efektif; dan yang tak kalah pentingnya, masalah regulasi hanya sebagus regulator yang menegakkannya. Sejarah regulasi baru-baru ini menunjukkan bahwa masalah-masalah ini memiliki cara untuk menggagalkan bahkan aturan dan regulasi yang paling ketat dan dipahami dengan baik.

Itu awal. Demikian juga rekomendasi akal sehat, jalan tengah yang dijelaskan dalam bab sebelumnya. Tetapi kadang-kadang itu tidak cukup untuk memaksakan peraturan baru pada status quo; kadang-kadang ada sedikit "penghancuran kreatif" peraturan. Dalam bab ini, kami mengambil beberapa perubahan yang lebih radikal yang dapat dan harus diberlakukan di tahun-tahun mendatang, termasuk memecah bank-bank besar dan memberlakukan sejumlah firewall baru dalam sistem keuangan.

Akhirnya, kami menimbang ide yang sama sekali berbeda tetapi sama radikal: penggunaan kebijakan moneter untuk mencegah gelembung spekulatif. Meskipun relatif sederhana dan langsung, sebagian besar ekonom dan pembuat kebijakan menganggap ide ini sesat dan berbahaya. Faktanya, Bernanke secara eksplisit mengesampingkannya ketika ia menyampaikan postmortemnya, dengan alasan bahwa regulasi dan pengawasan yang lebih baik menawarkan pendekatan yang lebih “bedah” untuk mengatasi masalah tersebut.

Kami mohon berbeda. Ketika digunakan dengan tepat, kebijakan moneter adalah salah satu cara paling efektif dan kuat untuk menangani gelembung aset dan krisis yang ditimbulkannya. Efeknya tidak bersifat bedah, tetapi justru itulah intinya: kebijakan moneter dapat memiliki pengaruh sistemik yang lebih luas pada iklim spekulatif yang menciptakan gelembung. Oleh karena itu perlu ditambahkan ke toolkit yang tersedia untuk pembuat kebijakan.

Berikut ini adalah sekilas kemungkinan masa depan keuangan — jika dan hanya jika pembuat kebijakan dan politisi mengakui bahwa menghadapi krisis memerlukan pemikiran besar dan beberapa reformasi radikal. Kurang dari itu sama saja dengan menata ulang kursi geladak di Titanic .

Menghindari Arbitrage

Ketika orang memikirkan regulasi keuangan baru, mereka umumnya memikirkan aturan, pedoman, dan hukum aktual yang menjanjikan untuk mengakhiri perilaku buruk, mendorong stabilitas, dan sebaliknya mencegah krisis. Itu semua baik dan bagus, tetapi bankir dan pedagang memiliki cara yang lucu untuk menghindari bahkan peraturan yang paling hati-hati dibangun. Arbitrase pengaturan semacam itu adalah salah satu masalah yang harus dihadapi oleh pembuat kebijakan jika reformasi akan berpengaruh.

Pada tahun-tahun sebelum krisis, bank-bank biasa diatur dengan cukup baik, dan sebagai gantinya, mereka memiliki akses ke jaring pengaman pemerintah: asuransi simpanan dan dukungan lender-of-last-resort yang eksplisit. Tawar-menawar ini menghambat para bankir yang menginginkan lebih banyak kebebasan untuk mengambil risiko. Jadi mereka semakin mengalihkan kegiatan perbankan ke bank bayangan: lembaga yang terlihat dan bertindak seperti bank tetapi tidak diatur seperti mereka. Ini adalah arbitrase pengaturan: pergerakan kegiatan keuangan yang disengaja dari tempat yang lebih teratur ke yang lebih tidak teratur.

Setelah krisis, konsensus menyatakan bahwa lembaga keuangan non-bank ini - bank bayangan - harus diatur seperti bank biasa. Sebagian besar dari mereka telah menerima tingkat dukungan pemerintah yang belum pernah terjadi sebelumnya; sekarang saatnya bagi mereka untuk membalas budi dan tunduk pada peraturan yang lebih besar. Selain itu, krisis baru-baru ini menunjukkan bahwa banyak dari perusahaan-perusahaan ini secara sistemik penting: kegagalan mereka dapat mengirimkan gelombang kejut ke seluruh sistem keuangan — semakin banyak alasan mengapa mereka harus diatur.

Ini kedengarannya bagus, kan? Sayangnya, banyak pembuat kebijakan mengambil pelajaran yang salah dari sejarah. Mereka memandangi bank bayangan monster — lembaga seperti AIG — dan menyimpulkan bahwa hanya ikan besar yang pantas diatur. Itulah filosofi yang terkandung dalam beberapa proposal sekarang di atas meja. Misalnya, proposal pemerintahan Obama untuk reformasi regulasi secara khusus menargetkan "perusahaan keuangan yang signifikan secara sistemik."

Penerapan regulasi secara selektif akan menjadi kesalahan besar: itu hanya akan membuka pintu bagi arbitrasi yang lebih banyak. Lain kali, intermediasi keuangan akan beralih dari lembaga yang lebih besar, yang baru saja diatur ke saudara-saudara mereka yang kurang signifikan. Betapapun kecilnya, lembaga-lembaga yang kurang teregulasi ini akan menjadi semakin penting bagi sistem yang lebih besar secara agregat, dan kegagalan kolektif mereka bisa sama-sama problematis. Misalnya, selama krisis simpan pinjam sekitar seribu empat ratus penghematan seperti itu bangkrut; tidak satu pun dari mereka yang secara sistemik penting, tetapi penjaminan dan kerugian pinjaman kolektif mereka yang buruk memiliki efek sistemik.

Untuk alasan ini, setiap peraturan baru harus diterapkan secara menyeluruh untuk semua lembaga, tidak hanya bagi mereka yang dianggap menimbulkan risiko sistemik. Peraturan yang sama yang mengatur segala sesuatu mulai dari modal hingga rasio likuiditas hingga standar kepatuhan dan pengungkapan harus diberlakukan tanpa pengecualian, bahkan jika lembaga yang secara sistemik penting harus diatur lebih ketat daripada yang lebih kecil mengingat potensi efek sistemiknya. Insinyur keuangan seharusnya tidak memiliki tempat untuk lari dan bersembunyi; Peraturan seharusnya tidak diterapkan hanya di sana-sini. Kalau tidak, akan ada lebih banyak arbitrase — dan lebih banyak krisis.

Dalam semua keadilan, arbitrase peraturan adalah permainan yang terlalu mudah untuk dimainkan dalam beberapa tahun terakhir, berkat apa yang secara halus disebut "pengaturan mandiri." Ini adalah gagasan bahwa regulator dapat menetapkan "prinsip" umum untuk diikuti oleh lembaga keuangan, lalu meminta perusahaan menemukan cara untuk menyesuaikannya. Hampir tak terhindarkan, pendekatan ini (juga dikenal sebagai regulasi "sentuhan lembut") menghasilkan lebih banyak arbitrase. Dibebani dengan mengelola risiko dengan persyaratan mereka sendiri, perusahaan memilih model yang hampir selalu meremehkan jumlah modal yang dibutuhkan untuk menghadapi krisis.

Dalam berurusan dengan masalah pengaturan sendiri, regulator harus berhati-hati tentang segera mengeluarkan sejumlah besar aturan yang sangat spesifik yang mengatur masing-masing dan setiap jenis produk keuangan terstruktur. Ini akan menjadi tugas bodoh: regulasi granular seperti itu hanya akan menghasilkan ledakan arbitrase regulasi lagi, karena insinyur keuangan mencari cara untuk mengubah produk agar dapat menghindari hukum.

Peraturan khusus juga tidak ada gunanya di tingkat lain: tingkat inovasi keuangan yang telah terjadi sangat mengejutkan. Satu ukuran dapat dilihat dalam ekspansi tanpa henti dari panduan industri standar untuk turunannya. Awalnya hanya tujuh ratus halaman pada tahun 1989 (ketika itu disebut Swap Financing ), edisi terbaru, yang diterbitkan pada tahun 2006 (berjudul Perpustakaan Das Swaps & Derivatif Keuangan ), mengisi hampir lima ribu halaman. Sangat sulit untuk mengimbangi inovasi finansial.

Tetapi ini tidak berarti bahwa regulator harus mengangkat tangan mereka, kembali ke sistem lama yang menetapkan "prinsip," dan percaya bahwa pedagang dan bankir yang baik di perusahaan keuangan akan mematuhinya. Sebaliknya, mereka harus menetapkan seperangkat aturan sederhana yang kuat yang mengatur fitur-fitur utama dari sistem keuangan. Sebagai contoh, mereka harus menetapkan batasan yang jelas pada leverage — bukan pada “leverage yang disesuaikan dengan risiko” tetapi pada leverage absolut. Spesifisitas yang sama harus berlaku untuk persyaratan modal dan buffer likuiditas. Ini dapat dan harus mutlak dan harus diterapkan secara menyeluruh, untuk perusahaan baik besar maupun kecil. Selain itu, setiap kebijaksanaan dalam menafsirkan mereka tidak boleh terletak pada bankir, seperti yang telah terjadi, tetapi dengan regulator.

Hal itu menimbulkan masalah yang agak menjengkelkan yang melampaui serangkaian reformasi tertentu. Bagaimana seharusnya regulasi dikelola? Lembaga resmi apa yang harus memimpin dalam mengelola mereka? Dan bagaimana seharusnya lembaga-lembaga itu mengoordinasikan upaya mereka?

Penegakan dan Koordinasi

Di Amerika Serikat, serangkaian badan pengawas yang membingungkan, baik di tingkat negara bagian maupun federal, berbagi tanggung jawab atas sistem keuangan. Tubuh-tubuh ini telah berevolusi secara sembarangan selama lebih dari satu abad.

Mari kita mulai dari level negara. Selama abad ke-19 dan ke-20, masing-masing dari lima puluh negara bagian membentuk komisi perbankan dan asuransi tersendiri. Badan-badan ini beroperasi dengan cara yang berbeda dan memiliki berbagai tingkat pengalaman memantau perusahaan-perusahaan di yurisdiksi mereka, yang meliputi bank-bank yang disewa negara dan bank-bank nasional dengan carter federal. Beberapa negara juga memiliki regulator sekuritas, seperti SEC, serta regulator serikat kredit. Semua otoritas pengatur ini sangat bervariasi dalam pendanaan, kecanggihan mereka, dan aturan yang mereka pertanggung jawabkan untuk menegakkannya.

Di atas struktur yang terdesentralisasi ini duduk bangunan peraturan federal, berbagi penegakan hukum dalam beberapa kasus, menggantikannya dengan yang lain. Jumlah badan pengawas federal sangat mengejutkan, mulai dari Kantor Pengawas Keuangan Mata Uang hingga Federal Reserve hingga Komisi Perdagangan Berjangka Komoditi, bersama dengan banyak, banyak lainnya. Banyak dari agen-agen ini berpatroli di wilayah yang sama, atau tumpang tindih secara substansial. Akhirnya, seolah-olah itu tidak cukup membingungkan, ada beberapa badan pengawas swasta yang disetujui pemerintah yang menasihati pemerintah, menetapkan aturan untuk perusahaan keuangan, dan bahkan mengawasi anggotanya — lembaga-lembaga seperti Dewan Standar Akuntansi Keuangan (FASB).

Mengapa tambal sulam ini selimut? Ini sebagian merupakan hasil dari sistem pemerintahan federal, yang dengan sengaja membagi kekuasaan antara negara bagian dan negara pada umumnya. Dan itu sebagian mencerminkan agenda regulasi New Deal, yang, untuk semua ekspansi radikal pemerintahnya, membagi otoritas regulasi di antara berbagai institusi. Kesenjangan dan ketidakefisienan yang terkait dengan sistem ini hanya meningkat selama bertahun-tahun dengan munculnya jenis baru perusahaan keuangan dan instrumen keuangan baru. Berbagai "reformasi" yang menderegulasi sistem keuangan dalam beberapa tahun terakhir menciptakan celah lain.

Terlepas dari masalah-masalah ini, banyak pembuat kebijakan telah membela rezim pengaturan yang tumpang tindih dan berlapis ini. Memiliki begitu banyak badan pengatur yang berbeda, mereka berpendapat, memperkenalkan "persaingan" bermanfaat yang akan mengarah pada adopsi yang lebih luas dari praktik pengaturan terbaik, paling efektif. Sayangnya, perusahaan keuangan tidak mencari peraturan terbaik; mereka mencari regulasi paling sedikit, atau regulasi yang tidak membatasi aktivitas yang merupakan inti dari bisnis bank.

Ini tidak akan menjadi masalah jika bank tidak memiliki pilihan siapa yang mengaturnya. Tetapi di bawah sistem yang sekarang, mereka punya pilihan. Itu tumbuh dari bagaimana mereka memilih untuk menggabungkan diri. Bank komersial, misalnya, dapat memilih untuk mencarter sendiri berdasarkan hukum negara bagian tertentu daripada berdasarkan hukum federal. Maka perlu memilih apakah akan menjadi anggota Sistem Federal Reserve. Pilihan-pilihan itu akan secara efektif menentukan apakah itu jatuh di bawah payung peraturan Kantor Pengawas Keuangan Mata Uang, Federal Reserve, dan FDIC, belum lagi regulator negara bagian terpilih.

Bank tidak membuat pilihan ini secara acak. Ada banyak bukti bahwa bank-bank komersial AS, misalnya, mengubah yurisdiksi regulasi untuk mengambil risiko lebih besar. Ini seharusnya tidak mengejutkan: bank mencari untuk memaksimalkan pengembalian, dan mereka tidak memiliki alasan untuk secara sukarela tunduk pada peraturan yang menempatkan mereka pada kerugian kompetitif. Akibatnya, ada "perlombaan menuju ke dasar," ketika bank dan perusahaan keuangan lainnya mencari regulator yang paling tidak mengatur mereka.

Regulator mungkin memperburuk masalah dalam beberapa tahun terakhir. Inilah alasannya: ketika bank memilih regulator mereka sendiri — dan bergerak ke arah mereka yang menjanjikan pengawasan paling sedikit — badan regulasi yang lebih ketat mungkin melihat domain mereka terkikis. Dan regulator tanpa ada yang mengatur tidak punya alasan untuk ada. Jadi regulator memiliki setiap insentif untuk bersikap lunak untuk menarik lebih banyak lembaga keuangan ke dalam jaring regulasi mereka. Di sini juga kita berpacu ke bawah. Tersebut adalah paradoks pilihan atau "belanja regulasi."

Pada 2009, pemerintahan Obama mengusulkan perombakan serius regulasi keuangan. Itu termasuk membentuk tiga badan pengatur federal yang baru: Dewan Pengawas Jasa Keuangan, yang akan berfungsi sebagai semacam pengatur uber, mengoordinasikan peraturan lintas lembaga, menghilangkan kesenjangan, dan bekerja untuk mengidentifikasi lembaga yang mungkin menimbulkan risiko sistemik terhadap sistem keuangan; Pengawas Bank Nasional, yang akan mengawasi semua bank dengan piagam federal; dan Kantor Asuransi Nasional, yang akan bertanggung jawab untuk mengatur perusahaan asuransi.

Ini semua dimaksudkan dengan baik, dan beberapa versi mungkin menerima sanksi legislatif pada tahun 2010. Tetapi mengkhawatirkan bahwa proposal di atas meja tidak membahas masalah yang mendasarinya, adanya tambalan membingungkan peraturan negara bagian dan federal. Itu akan menambah regulator dan mengkonsolidasikan yang lain, tetapi efek bersihnya adalah membiarkan selimut gila yang ada tidak berubah, bahkan jika itu menambahkan "dewan" untuk mengawasi kekacauan ini.

Yakinlah: mempertahankan status quo akan sangat menguntungkan industri jasa keuangan. Jika beberapa dekade terakhir telah mengajari kita — dan mereka — apa saja, perusahaanlah yang berkembang dalam celah-celah struktur regulasi. Sistem yang ada saat ini menawarkan banyak celah dan celah peraturan bagi perusahaan untuk menghindari pengawasan yang efektif.

Ketika mempertimbangkan bagaimana mereformasi sistem ini, ada baiknya mempertimbangkan model yang ditawarkan oleh Otoritas Jasa Keuangan (FSA) Inggris. Organisasi ini, lahir pada tahun 1997, secara efektif menempatkan sejumlah rezim pengatur di bawah satu atap. FSA menangani regulasi bank, asuransi, sekuritas, turunan — bahkan hipotek. Regulator di departemen yang berbeda pada akhirnya menjawab kepemimpinan yang sama, dan secara teori, sentralisasi semacam ini mencegah arbitrage dan “memetik ceri” yang dimungkinkan oleh sistem AS yang lebih terfragmentasi dan terdesentralisasi.

Ada satu lalat di salep. Dengan mengasumsikan kekuatan menyapu seperti itu, FSA telah menghilangkan tanggung jawab untuk mengatur bank dari bank sentral Inggris, Bank of England. Ini berpotensi bermasalah: mengingat bahwa bank sentral berfungsi sebagai pemberi pinjaman jalan terakhir, mereka secara historis mempertahankan otoritas pengaturan atas bank dan perusahaan keuangan "penting secara sistemik" lainnya. Jika bank sentral akan menyerahkan kewenangan ini sesuai model FSA, mereka dan otoritas pengawas baru harus mengoordinasikan kegiatan mereka dan mempertahankan pertukaran informasi yang tepat.

Yang mengatakan, model FSA lebih unggul dari yang mana kekuatan regulasi tersebar di antara banyak lembaga yang bersaing. Sementara tidak ada yang sebanding kemungkinan akan diadopsi di Amerika Serikat dalam waktu dekat - tradisi lama pembagian kekuasaan antara pemerintah nasional dan negara bagian mengesampingkan itu - beberapa konsolidasi dan sentralisasi yang signifikan diinginkan dan diperlukan. Meskipun mungkin tidak mencegah jenis arbitrase peraturan yang membantu menciptakan krisis baru-baru ini, itu tentu akan membuatnya jauh lebih sulit.

Sayangnya, perusahaan keuangan memiliki cara lain untuk menghindari peraturan. Dalam "arbitrase yurisdiksi" semacam ini, "perusahaan keuangan mengambil dan pindah ke tempat-tempat yang memiliki peraturan dan pembatasan lebih sedikit. Dalam era globalisasi keuangan, modal mobile, dan kurangnya kontrol modal, perusahaan dapat melakukan ini dengan relatif mudah. Sementara beberapa regulator mungkin merasa tergoda untuk mengucapkan selamat dan membiarkan beberapa perusahaan yang ceroboh yang bertanggung jawab atas krisis baru-baru ini pergi ke iklim lain yang lebih ramah, ini tidak akan banyak membantu mencegah bencana di masa depan.

Untuk alasan itu, regulator harus mengoordinasikan reformasi apa pun dengan yang sedang dipertimbangkan di negara lain. Ini lebih mudah diucapkan daripada dilakukan: infrastruktur untuk koordinasi semacam itu bahkan lebih tidak berkembang daripada yang ada untuk menangani masalah global lainnya seperti terorisme dan perubahan iklim. Frustrasi oleh kurangnya koordinasi, beberapa pemimpin berpendapat untuk penciptaan "superregulator global" yang akan berfungsi, sebagaimana Menteri Keuangan J erman Peer Steinbruck katakan, sebagai "otoritas internasional yang akan membuat peraturan lalu lintas untuk pasar keuangan."

Gagasan ini kedengarannya menarik tetapi sangat tidak praktis. Adalah satu hal bagi badan internasional seperti Komite Basel untuk mengeluarkan rekomendasi yang diterapkan oleh regulator nasional; jauh lebih sulit untuk mendapatkan semua regulator itu — dan pembuat undang-undang yang menciptakannya — untuk menyerahkan sebagian atau seluruh kedaulatan mereka kepada satu regulator tunggal yang sangat kuat. Faktanya, versi yang lebih sederhana dari ide ini telah gagal: upaya untuk menjadikan Bank Sentral Eropa sebagai regulator forber untuk negara-negara anggota UE, misalnya, gagal mendapatkan daya tarik. Untuk saat ini, tanggung jawab untuk mengatur bank-bank Eropa tetap berada di tangan bank-bank sentral berbagai negara.

Sekalipun semua negara maju besar bisa menyepakati penciptaan superregulator global, toh itu mungkin bukan ide yang baik. Sementara sistem yang berlaku di Amerika Serikat — sejumlah otoritas pengatur — tidak ideal, ekstrem yang berlawanan membawa risikonya sendiri. Menempatkan semua telur pengatur dalam satu keranjang akan menempatkan terlalu banyak kepercayaan pada satu tubuh, yang pengatur ber-nya mungkin atau mungkin tidak sanggup mengerjakan tugas sebelumnya.

Itu menimbulkan masalah terakhir: regulasi terbaik, paling koheren, dan paling komprehensif tidak ada artinya jika tidak ditegakkan dengan buruk. Dengan kata lain, regulasi hanya sebagus regulator yang mengimplementasikannya. Bagaimana seharusnya kita menghadapinya?

Quis Custodiet Ipsos Custodes?

Frasa Latin kuno menangkap dilema paling modern ini: Quis custodiet ipsos custodes? Atau dengan sedikit kata-kata, "Siapa yang akan mengatur regulator?" Siapa yang akan memastikan bahwa mereka yang diberi kekuasaan kepada masyarakat polisi akan melakukan tugasnya secara efektif dan tanpa pamrih?

Itu bukan masalah baru. Plato mengakui kesulitan ini di Republik, meskipun ia berbicara tentang penjaga atau pengurus masyarakat, bukan pengatur keuangannya. (Turunan masih jauh.) Solusi Plato adalah solusi yang menarik: para penjaga — dan orang-orang pada umumnya — akan diberi tahu “kebohongan yang mulia,” atau mitos yang bermanfaat, bahwa para penjaga itu lebih berbudi luhur daripada orang lain. Yakin akan kebaikan mereka sendiri, mereka akan mencemooh keuntungan pribadi dan sebaliknya mencari kesejahteraan republik. Ilusi kebajikan akan menjadi hadiahnya sendiri.

Visi ini tepat untuk memicu kekek pada hari ini, tetapi menyoroti kebenaran yang meresahkan. Pertimbangkan apa yang terjadi jika wali atau regulator tidak diizinkan untuk percaya pada keunggulan mereka sendiri tetapi dicemooh sebagai tidak kompeten dan korup. Ini adalah jenis kebohongan yang berbeda, tetapi kami didorong untuk mempercayainya di zaman kita sendiri. Sampai baru-baru ini, regulator telah diberitahu bahwa mereka bodoh karena tidak akan bekerja di sektor swasta. Mereka bodoh yang tidak bisa bersaing dengan para jenius finansial di Wall Street. Lebih buruk lagi, mereka adalah penghalang dan penghalang bagi dunia baru inovasi keuangan yang berani.

Kebohongan ini, disebarkan oleh para fanatik laissez-faire, patut disangkal. Ini telah ditentang sebelumnya: pada 1930-an, SEC yang baru dibuat (serta badan pengatur lainnya) menarik banyak orang yang cerdas, mampu, dan idealis yang pada era yang berbeda mungkin mendarat di Wall Street. Sebaliknya, mereka akhirnya mengatur Wall Street dan, tidak secara kebetulan, memimpin beberapa dekade stabilitas keuangan yang belum pernah terjadi sebelumnya, serta pertumbuhan ekonomi yang mantap dan solid bagi bangsa pada umumnya.

Tidak ada alasan bahwa ini tidak dapat terjadi lagi. Tetapi itu berarti mengubah reputasi regulator dan regulasi. Itu sulit, tetapi proses itu dapat dimulai dengan cara pemerintah federal merekrut regulator. Orang-orang yang memiliki posisi ini memiliki kekuatan dan tanggung jawab untuk mencegah krisis keuangan lainnya. Itu tanggung jawab yang cukup besar, dan harus tercermin dalam bagaimana pekerjaan itu digambarkan dan dijual kepada calon karyawan. Jika itu adalah "kebohongan mulia," jadilah itu. Tetapi tanpa beberapa perubahan dalam persepsi kita tentang karier dalam regulasi, menarik orang-orang yang memenuhi syarat yang kita butuhkan dalam posisi-posisi ini akan menjadi sulit.

Regulator juga berhak mendapatkan kompensasi yang lebih baik. Di sini kita berpisah dengan Plato; Lagi pula, Anda membaca buku yang ditulis oleh para ekonom, bukan oleh para filsuf. Dan lihat faktanya: hingga yang relatif baru, SEC adalah salah satu agen dengan bayaran terburuk di seluruh pemerintah federal. Bahkan hari ini, sulit untuk menemukan karyawan SEC yang membayar lebih dari $ 100.000. Sementara berapa banyak gaji yang dapat dinaikkan jelas terbatas — sekretaris Departemen Keuangan menghasilkan kurang dari $ 200.000 — orang-orang yang ditugasi mengawasi stabilitas sistem keuangan global seharusnya dibayar lebih dari sekadar seorang resepsionis di Goldman Sachs.

Beberapa reformis telah mencoba untuk mengatasi masalah ini dengan menyarankan bahwa kompensasi regulator dipatok pada kinerja mereka. Dengan kata lain, semakin banyak denda yang mereka kumpulkan dan semakin banyak bank bangkrut yang mereka tutup, semakin banyak mereka dibayar. Ini mungkin terdengar seperti ide yang bagus, tetapi sebenarnya tidak. Potensi penyalahgunaan terlalu tinggi. Pikirkan seberapa baik kekuatan polisi akan bekerja jika petugas dibayar berdasarkan jumlah penangkapan yang mereka lakukan, atau jumlah tiket lalu lintas yang mereka keluarkan. Tidak diragukan lagi mereka akan lebih agresif dalam menegakkan hukum, tetapi apakah mereka adil atau jujur adalah masalah lain.

Lebih baik menangani masalah rekrutmen dengan cara lain. Sebagai permulaan, perlu diingat bahwa pemerintah federal dapat menawarkan sesuatu yang tidak bisa Wall Street: keamanan pekerjaan. Mengingat jumlah mantan bankir dan pedagang yang menganggur di tahun-tahun pasca krisis, prospek pekerjaan yang dijamin mungkin sangat menarik. Ini akan sangat menarik bagi para pedagang dan bankir veteran yang mungkin hampir pensiun. Orang-orang ini telah melihat semuanya, dan banyak dari mereka sekarang mengumpulkan tunjangan pengangguran. Biarkan mereka menyelesaikan karier mereka dengan bekerja untuk SEC dan badan pengatur lainnya sebagai pengatur peringkat.

Dalam menyarankan bahwa mantan pedagang bergabung dengan pemerintah, kami sama sekali tidak memberi konseling kelanjutan dari "pintu putar" tingkat tinggi yang menghubungkan beberapa perusahaan keuangan terbesar dengan perusahaan pembuat peraturan di Washington. Goldman Sachs sangat terkenal karena praktik ini: beberapa CEO dari firma itu telah memegang posisi senior di pemerintah AS, sementara sejumlah eksekutif Goldman lainnya juga memegang jabatan tinggi di pemerintahan. Menciptakan konflik kepentingan yang tak terhitung jumlahnya, eksekutif ini dan lainnya bergerak mulus dari sektor swasta ke pemerintah, di mana mereka melayani sebagai sekutu daripada regulator dari mantan majikan mereka. Banyak dari mereka kemudian pindah kembali ke sektor swasta dan menggunakan koneksi pemerintah mereka untuk melobi mendukung peraturan yang lebih longgar dan pengawasan yang lebih longgar dari perusahaan keuangan.

Masalah ini, yang dikenal sebagai "penangkapan peraturan," tetap menjadi masalah seperti sebelumnya. Pada musim gugur 2009, misalnya, SEC mengumumkan dengan sangat gembira bahwa mereka merekrut seorang eksekutif pelaksana untuk Divisi Penegakan yang baru dibuat, yang tentu akan mengawasi perusahaan-perusahaan besar seperti Goldman Sachs. Pengangkatan itu tidak lain adalah anak berusia dua puluh sembilan tahun dengan pengalaman terbatas, kecuali untuk melayani sebagai eksekutif di Goldman Sachs.

Ada beberapa cara untuk menangani penangkapan dengan peraturan dan penunjukan pintu putar. Pertama, kegiatan melobi mantan pegawai pemerintah, khususnya mereka yang menjabat di posisi senior, harus dibatasi secara signifikan. Reformasi yang diperkenalkan oleh Presiden Obama pada awal 2009 telah melarang pegawai pemerintah melakukan lobi selama dua tahun. Itu awal, tetapi kerangka waktunya harus diperpanjang menjadi empat atau lima tahun, jika tidak lebih lama.

Penting juga untuk membatasi kekuatan lobi dari perusahaan keuangan. Jelas itu perintah yang sulit. Politisi berjuang di sektor keuangan untuk alasan sederhana yang diartikulasikan oleh perampok bank Willie Sutton: karena "di situlah uang itu berada." Mereka melindungi sistem keuangan dari campur tangan regulasi dan agen-agen kelaparan dari dana pembayar pajak yang diperlukan untuk mengimplementasikan peraturan. Sebagai gantinya, perusahaan keuangan menyalurkan sejumlah besar uang kepada kandidat— $ 311 juta pada tahun 2008 saja.

Sulit untuk menghentikan aliran ini. Ini membutuhkan kemauan politik, dan itu adalah kekurangan pasokan, jika apa yang terjadi pada 2009 adalah indikasi. Selama tahun itu, banyak penerima uang TARP menghabiskan puluhan juta dolar berhasil melobi Kongres melawan pembatasan kompensasi eksekutif dan segala macam peraturan keuangan yang lebih keras, termasuk aturan yang mengatur turunan. Mereka juga berhasil membujuk Kongres untuk bersandar pada Dewan Standar Akuntansi Keuangan, yang menangguhkan apa yang disebut tanda aturan akuntansi pasar. Ini memungkinkan bank untuk secara ajaib kembali ke kesehatan — setidaknya di atas kertas. Itu juga memungkinkan mereka untuk mulai mengembalikan dana TARP — tetapi tidak sebelum mereka melobi Kongres untuk memotong hukuman karena melakukannya.

Selama hubungan inses antara keuangan dan politik ini tetap tidak terputus, pertukaran bantuan sesat yang mendorong deregulasi, gelembung aset, krisis, dan dana talangan moral-hazard-ridden akan terus berlanjut. Hanya pembatasan signifikan pada ikatan antara lembaga politik dan perusahaan keuangan yang akan membatasi hubungan yang saling merusak ini. Seperti sekarang, politisi memiliki kekuasaan luar biasa atas ruang lingkup regulasi dan juga regulator itu sendiri. Itu bukan hal yang baik. Legislatif memegang dompet, dan lembaga-lembaga yang gagal melakukan penawaran politisi dapat dihukum untuk kemerdekaan mereka.

Salah satu solusi yang diusulkan adalah membuat regulator di Amerika Serikat dan di tempat lain lebih mandiri. Kemandirian ini dapat mengambil bentuk yang berbeda: regulator mungkin diberikan lebih banyak kebijaksanaan tentang bagaimana mereka menerapkan arahan legislatif. Atau, regulator dapat diberikan kebebasan politik dan bahkan anggaran.

Ada berbagai cara untuk melakukannya. Di Amerika Serikat, Federal Reserve sebagian besar independen dari cabang eksekutif dan legislatif pemerintah dan "didanai sendiri," yang berarti bahwa ia tidak bergantung pada uang pembayar pajak. (Berlawanan dengan persepsi populer, The Fed bukan bagian dari pemerintah federal. Sebaliknya, seperti yang diumumkan oleh Fed sendiri di situs Web-nya, Fed adalah “entitas independen di dalam pemerintah, yang memiliki tujuan publik dan aspek pribadi.”)

Memindahkan tanggung jawab untuk regulasi ke The Fed secara teori akan membuat regulator lebih mandiri. Model lain adalah FSA di Inggris. Meskipun bertanggung jawab kepada para menteri dalam pemerintahan, ini secara operasional independen. Dan seperti bank sentral, tidak perlu uang dari pembayar pajak; melainkan, ia mendapatkan semua pendanaannya dari biaya yang dinilai pada perusahaan-perusahaan di bawah pengawasannya.

Seperti banyak solusi penyapuan, ini memiliki kekurangan serius. Faktanya, melepaskan regulasi dari kendali langsung pemerintah tidak sendirian menjamin regulasi yang lebih baik. FSA tidak berbuat banyak untuk mengantisipasi atau mencegah krisis baru-baru ini. Di Amerika Serikat, bahkan Federal Reserve yang independen secara nominal, yang bertanggung jawab untuk mengatur bank dan bahkan hipotek, gagal menggunakan kekuatannya. Itu kemudian harus mengimbangi dengan melayani sebagai pemberi pinjaman usaha terakhir pada skala yang belum pernah terjadi sebelumnya.

Selain itu, masalah penangkapan peraturan tidak hilang hanya karena suatu lembaga telah dihapus dari akuntabilitas kepada legislator. Misalnya, pusat-pusat kekuatan yang signifikan di dalam The Fed - terutama, dewan direksi Federal Reserve Bank of New York - secara efektif dikendalikan oleh bank-bank di Wall Street. Bahwa kemandirian politik tidak harus diterjemahkan ke dalam kemandirian peraturan adalah hal yang patut dipertimbangkan ketika mempertimbangkan reformasi struktural yang menyeluruh.

Mengingat kekurangan ini, mungkin lebih baik untuk mendekati nexus korupsi keuangan dan politik dari arah lain. Ada cara yang sangat sederhana untuk mengurangi kekuatan perusahaan besar yang membantu menyebabkan krisis: hancurkan mereka.

Putus Sulit Dilakukan

Krisis baru-baru ini menyoroti apa yang semakin dikenal sebagai masalah "terlalu besar untuk gagal". Runtuhnya Lehman Brothers dan serangan jantung yang dihasilkan dari sistem keuangan global mengungkapkan bahwa banyak lembaga keuangan telah menjadi begitu besar, leveraged, dan saling berhubungan sehingga keruntuhan mereka dapat memiliki efek sistemik dan bencana.

Di Amerika Serikat, ketika bank varietas kebun Anda gagal, FDIC mengasumsikan kendali melalui proses penerima. Tetapi jajaran institusi yang terlalu besar untuk gagal — klub TBTF — hanya memiliki sedikit bank tradisional. Sebaliknya, sebagian besar lembaga TBTF milik spesies lain: pedagang perantara besar seperti Morgan Stanley dan Goldman Sachs; AIG dan perusahaan asuransi lainnya; perusahaan yang disponsori pemerintah seperti Fannie Mae dan Freddie Mac; dan lindung nilai dana seperti Manaj emen Mo dal J angka Panj ang.

Sementara krisis meninggalkan lebih sedikit perusahaan seperti itu yang utuh, yang tetap sering lebih besar, berkat gelombang konsolidasi yang mengikuti kepanikan. JPMorgan Chase mengambil alih Bear Stearns dan kemudian Washington Mutual; Bank of America menyerap Countrywide dan kemudian Merrill Lynch. Akhirnya, Wells Fargo dan Citigroup bertengkar memperebutkan siapa yang akan melahap Wachovia, sebuah bank besar yang bangkrut. Mengapa melakukan hal seperti itu? Penafsiran sinis adalah bahwa kedua perusahaan mengakui bahwa siapa pun yang mengakuisisi Wachovia (Wells Fargo akhirnya menang) akan dianggap sebagai risiko yang lebih besar untuk sistem keuangan dan dengan demikian dapat memperoleh lebih banyak dana talangan dan lebih banyak kesabaran.

Kita sekarang berada dalam yang terburuk dari semua dunia, di mana banyak lembaga TBTF telah ditalangi dan diperkirakan akan ditalangi dalam berbagai krisis di masa depan. Mereka belum menghadapi pengawasan peraturan yang berkelanjutan, dan tidak ada sistem untuk menempatkan mereka ke dalam kebangkrutan jika perlu. Lebih buruk lagi, banyak dari lembaga-lembaga ini - dimulai dengan Goldman Sachs dan JPMorgan Chase - mulai terlibat sekali lagi dalam "strategi perdagangan eksklusif," yang merupakan taruhan rumit pada saham, obligasi, komoditas, dan turunannya yang didorong oleh algoritma yang dirancang oleh para pedagang perusahaan. . Beberapa dari strategi “perdagangan prop” ini berisiko, namun perusahaan telah melanjutkannya sambil tetap berada di bawah payung perlindungan dari selusin program dukungan pemerintah yang berbeda.

Pembuat kebijakan menangani masalah TBTF dalam beberapa cara. Sebagai contoh, mereka mencari cara untuk membuat gelombang kejut yang dihasilkan oleh kegagalan perusahaan-perusahaan ini kurang mengganggu dan merusak sisa sistem keuangan. Selama krisis baru-baru ini, runtuhnya perusahaan-perusahaan ini mendorong dua tanggapan yang sama-sama bermasalah yang bertujuan membatasi kerusakan jaminan ini: bailout penuh kreditor dan rekanan dari perusahaan keuangan besar (seperti dalam kasus Bear Stearns dan AIG) dan kebangkrutan yang tidak teratur, (seperti dalam kasus Lehman). Kita membutuhkan cara ketiga yang akan memberi wewenang kepada pemerintah untuk menghentikan perusahaan-perusahaan ini secara teratur.

Salah satu cara untuk mencapai ini adalah mensyaratkan perusahaan TBTF untuk mengadopsi "kehendak hidup" yang akan muncul jika mereka mendapati diri mereka tidak mampu. Seperti seorang dokter yang memenuhi keinginan pasien yang sekarat, pemerintah akan turun tangan dan menerapkan ketentuan dokumen hukum ini, membuat kematian perusahaan itu sedikit tidak mengganggu, menyakitkan, dan mahal. Dengan cara itu, kematian perusahaan tidak akan bermain dengan cara yang kacau dan destruktif seperti yang terjadi dalam kasus Lehman Brothers. Sebut saja kematian dengan bermartabat.

Solusi lain yang terkait akan memerlukan pembentukan rezim kebangkrutan khusus untuk perusahaan-perusahaan semacam ini. Daripada membiarkan mereka jatuh dalam kebangkrutan di bawah proses Bab 11, yang telah terbukti mengganggu, mungkin lebih tepat untuk membuat mekanisme alternatif untuk merobohkan perusahaan-perusahaan ini. Salah satu pilihan adalah semacam konservatori, sebanding dengan apa yang telah digunakan pemerintah federal dengan Fannie Mae dan Freddie Mac. Atau, entitas pemerintah yang diberkahi dengan kekuatan untuk menempatkan perusahaan dalam kurator — seperti kekuatan yang dimiliki oleh FDIC — mungkin lebih disukai. Kedua gagasan itu akan menggantikan kekacauan yang muncul dengan pengajuan Bab 11I, mengubah tindakan dari pengadilan federal menjadi badan federal yang lebih kuat. Berbeda dengan wali kebangkrutan,

Ada beberapa kekurangan dalam ide-ide ini. Seperti yang ditunjukkan oleh para kritikus konsep kehendak hidup, berbagai pihak yang berkepentingan mungkin tidak mengizinkan kematian seperti itu terjadi. Seperti beberapa anggota keluarga yang marah yang menolak untuk menjalankan perintah DNR (Jangan Membangkitkan Kembali), eksekutif bank dan politisi yang memiliki kepentingan dalam kelanjutan kelangsungan hidup bank yang dipermasalahkan dapat mengganggu proses ini. Puluhan ribu pekerjaan di distrik kongres seseorang mungkin dipertaruhkan, seperti juga sumbangan murah hati untuk kampanye politik.

Kedua gagasan itu juga memiliki kelemahan menempatkan pemerintah dalam peran menentukan berapa banyak yang harus dibayarkan kepada para pemegang obligasi ketika hal itu mengakhiri kekhawatiran. Membayar terlalu banyak akan mengirim pesan ke pasar bahwa bahaya moral akan keluar jendela. Di sisi lain, membayar terlalu sedikit — atau lebih tepatnya, kurang dari yang diharapkan pasar — dapat memicu lebih banyak kepanikan di seluruh sistem keuangan. Lembaga-lembaga ini tidak kecil: jenis kerugian atau "potongan rambut" yang diambil pemegang obligasi akan memiliki efek sistemik. Ketika itu terjadi, bahkan protokol yang dirancang dengan sangat artistik untuk merobohkan perusahaan-perusahaan ini dapat terurai, meningkatkan godaan untuk mengambil jalan yang paling tidak resistan — bailout.

Akhirnya, beberapa pembuat kebijakan ingin mengadopsi pendekatan internasional bersama untuk mengawasi lembaga-lembaga TBTF. Kolese pengawas internasional yang terdiri dari regulator dapat memantau perusahaan yang beroperasi pada skala global. Orang-orang ini akan memberikan status lembaga-mega ini dan pada dasarnya mengawasi mereka. Itu ide yang bagus, dan kami tidak keberatan. Tetapi tidak jelas apakah pelacakan semacam ini akan melakukan banyak hal untuk mencegah krisis: cukup sulit bagi pemegang saham dan manajemen senior untuk mengantisipasi kesalahan fatal di perusahaan mereka; bahkan mungkin lebih sulit bagi sekelompok kecil regulator yang ditugaskan memantau raksasa keuangan dunia.

Memang, solusi semacam ini menghindari mengakui gajah di ruangan: tidak hanya perusahaan seperti itu terlalu besar untuk gagal; mereka terlalu besar untuk ada, dan terlalu rumit untuk dikelola dengan benar. Terus terang, mereka seharusnya tidak ada — paling tidak, mereka harus didorong untuk memecah diri.

Salah satu cara untuk melakukan ini adalah dengan menerapkan "rasio kecukupan modal" yang lebih tinggi, yang merupakan cara mewah untuk mengatakan bahwa lembaga-lembaga ini harus dipaksa untuk memiliki modal yang cukup relatif terhadap semua risiko yang ditimbulkan oleh unit-unit mereka yang berbeda. Persyaratan ini akan mengurangi leverage dan, pada gilirannya, laba. Idealnya, mengirim pesan bahwa yang lebih besar tidak lebih baik akan membuat perusahaan-perusahaan ini memecah diri.

Agar hal ini terjadi, rasio modal — seperti yang ditetapkan oleh Basel II — harus ditingkatkan secara substansial. Dengan berapa banyak yang sulit diketahui. Sebagai contoh, Swiss baru-baru ini mencoba menangani masalah TBTF dengan menggandakan rasio modal Basel secara sepihak dari 8 menjadi 16 persen untuk dua perusahaan terbesarnya, UBS dan Credit Suisse. Sejauh ini, perusahaan-perusahaan ini telah berhasil meningkatkan rasio mereka tanpa kehilangan unit apa pun. Itu menunjukkan bahwa rasio modal mungkin harus ditingkatkan lebih tinggi lagi, mungkin hingga 20 persen atau lebih. Hanya tindakan kejam seperti itu yang akan memaksa mereka untuk terpecah menjadi entitas yang lebih kecil, lebih tidak berbahaya — atau kami harap.

Tindakan agresif semacam itu akan memicu protes dari perusahaan-perusahaan TBTF, yang menganggap diri mereka penting bagi operasi ekonomi dunia sehari-hari. Berkat skalanya, kami diberitahu, mereka menawarkan "sinergi" dan "efisiensi" dan manfaat lainnya. Ekonomi global tidak akan berfungsi tanpa kita, kata mereka. Faktanya, tanpa jenis one-stop shopping yang disediakan oleh supermarket finansial seperti Citigroup — yah, tanpa itu, ekonomi global akan sangat menderita.

Ini tidak masuk akal. Sebagai permulaan, model supermarket keuangan telah gagal. Lembaga seperti Citigroup menjadi monster raksasa di bawah kepemimpinan pembangun kekaisaran seperti Sanford Weill. Tidak ada CEO, tidak peduli seberapa mahir dan visioner, dapat mengelola lembaga keuangan global yang menyediakan ribuan jenis layanan keuangan. Kompleksitas perusahaan-perusahaan ini, tidak peduli instrumen keuangan eksotis yang mereka tangani, menjadikannya mustahil bagi CEO — apalagi pemegang saham atau dewan direksi — untuk mengawasi apa yang terjadi di setiap divisi dan di meja setiap pedagang. Itu cukup sulit untuk dilakukan dengan bank mana pun; tidak mungkin dengan perusahaan seperti Citigroup, yang pada puncaknya mempekerjakan lebih dari 300.000 orang.

Yang lain akan berpendapat bahwa hanya konglomerat finansial besar yang dapat menawarkan jenis one-stop shopping yang dibutuhkan perusahaan besar untuk beroperasi di abad kedua puluh satu. Ini juga bisa terjadi. Tidak ada perusahaan yang melakukan bisnis dengan hanya satu perusahaan. Misalnya, perusahaan yang menerbitkan obligasi di pasar internasional biasanya mengandalkan selusin bank atau lebih di beberapa negara untuk menanggung penawaran ini. Jelas bahwa sistem global lembaga keuangan yang lebih kecil dan lebih terspesialisasi dapat lebih dari sekadar memenuhi kebutuhan bahkan perusahaan terbesar dan paling canggih sekalipun.

Tetapi mari kita asumsikan demi argumen bahwa konglomerat raksasa seperti Citigroup, ING, dan bank-bank besar lainnya berhasil menyediakan layanan sedikit lebih efisien daripada perusahaan kecil. Bahkan jika itu benar — yang sebenarnya tidak — apakah efisiensi kecil itu benar-benar layak dijadikan sandera bagi sistem keuangan global bagi perusahaan-perusahaan raksasa yang kegagalannya dapat memiliki efek bencana? Dengan logika itu, seseorang mungkin membangun pembangkit listrik tenaga nuklir raksasa yang seratus kali ukuran Chernobyl, hanya untuk mendapatkan beberapa skala ekonomi kecil. Itu bagus — sampai ada kehancuran.

Alasan lain untuk merenungkan putusnya perusahaan-perusahaan TBTF adalah bahwa banyak dari mereka bahkan tidak akan ada seandainya tidak ada banyak bantuan dari pemerintah. Ambil Citigroup. Selama delapan puluh tahun terakhir, bank ini telah berulang kali memperpanjang dirinya dan terhuyung-huyung di ambang kebangkrutan, hanya untuk bangkit kembali berkat kesabaran, penyelamatan, dan dana talangan pemerintah. Ini bisa terjadi empat kali: selama Depresi Hebat; setelah default Meksiko pada utang ke bank pada awal 1980-an; setelah kehancuran real estat komersial satu dekade kemudian; dan sekarang setelah krisis keuangan baru-baru ini. Setiap bank yang membutuhkan banyak bantuan tidak layak ada, dan saat ini sedang dalam proses memecah dirinya sendiri, potongan-potongan yang muncul dari puing-puing mungkin TBTF juga.

Citigroup bukanlah satu-satunya perusahaan TBTF yang harus dipotong-potong. Bahkan perusahaan yang “sehat” secara nominal seperti Goldman Sachs menimbulkan ancaman berdasarkan keberlanjutan keberadaan mereka. Bukannya Anda akan tahu itu mendengarkan CEO perusahaan, Lloyd Blankfein, yang pada awal 2010 membela membagikan bonus rekor dengan mengklaim, “Kami sangat penting. Kami membantu perusahaan untuk tumbuh dengan membantu mereka meningkatkan modal. Perusahaan yang tumbuh menciptakan kekayaan. Ini, pada gilirannya, memungkinkan orang untuk memiliki pekerjaan yang menciptakan lebih banyak pertumbuhan dan lebih banyak kekayaan. Kami memiliki tujuan sosial. "

Ampuni kami. Seperti dealer broker lainnya, Goldman Sachs memiliki sejarah panjang taruhan sembrono dan leverage cabul. Itu adalah pusat dari bencana kepercayaan investasi yang meledak pada tahun 1929, mengantarkan pada Depresi Hebat. Ini belajar dari kesalahan itu dan menghabiskan dekade-dekade berikutnya beroperasi dengan cara yang relatif bijaksana, mengikuti strategi yang mencela keuntungan jangka pendek demi pendapatan jangka panjang bagi mitra yang semakin kaya.

Titik balik terjadi pada akhir 1990-an, ketika Goldman, mengikuti pimpinan bank investasi lainnya, go public. Pergeseran penting ini memindahkan perusahaan dari model pendapatan di mana para mitra memiliki "skin in the game" menjadi model di mana pemegang saham memiliki sedikit kemampuan atau insentif untuk memantau apa yang terjadi di dalam perusahaan terkenal. Dari titik ini dan seterusnya, Goldman membantu mengembang sejumlah gelembung spekulatif, mulai dari stok teknologi untuk perumahan ke minyak. Setelah SEC menghilangkan pembatasan leverage untuk bank investasi, rasio leverage Goldman melonjak ke tertinggi sepanjang masa, membuatnya sangat rentan ketika krisis menghantam Wall Street. Di kalangan Wall Street, lelucon utama adalah bahwa Goldman Sachs hanyalah dana lindung nilai — pada kenyataannya, dana lindung nilai yang paling tinggi dari semua dana lindung nilai.

Seperti para pesaingnya, Goldman siap dalam sekuritisasi berisiko, dan meskipun benar bahwa ia melihat kehancuran subprime datang lebih awal daripada yang lain, kelangsungan hidupnya tidak ada hubungannya dengan para pedagang yang cerdas. Pada akhirnya, itu hidup melalui krisis karena pemerintah federal menopangnya berulang kali. Seperti dealer pialang lainnya, pialang ini mendapat manfaat dari bailout rekanan Bear Stearns pada musim semi 2008, dan dari keputusan Fed untuk memberi para pialang pinjaman dukungan lender-of-last-resort resort. Demikian juga, itu disimpan selama bailout AIG, menjaring $ 12 miliar keren dari pembayar pajak. (Tidak mengherankan di sana: Goldman sangat terlibat dalam diskusi tentang bailout AIG selama menjelang penyelamatan perusahaan yang sakit. ) Menghasilkan $ 10 miliar lebih setelah The Fed menjamin hutang senior bank dan perusahaan induk tanpa jaminan. Lalu ada semua bantuan tidak langsung: suku bunga rendah yang memangkas biaya pinjaman Goldman; dan keputusan The Fed untuk membeli $ 1,8 triliun dalam utang Treasury, sekuritas yang didukung hipotek, dan instrumen lainnya, menopang harga dan secara tidak langsung membantu perusahaan. Semua mengatakan, Goldman mungkin mengambil lebih dari $ 60 miliar dalam bantuan langsung dan tidak langsung, kemudian mengambil lebih banyak setelah mengkonversi ke perusahaan induk bank, ketika mendapat akses ke dana TARP.

Goldman akan bangkrut tanpa bantuan ini. Bahwa itu kemungkinan akan menjadi bank investasi terakhir yang musnah hanya karena menempatkan taruhan yang lebih baik daripada kebanyakan tidak mengubah fakta itu. Namun kuasnya yang dekat dengan penghancuran tampaknya tidak meninggalkan pemimpinnya yang dihukum — dan tidak heran. Mereka sekarang menjadi anggota klub TBTF, yang tampaknya memberi mereka lisensi untuk melakukan apa pun yang mereka inginkan. Tampaknya tidak ada cara untuk menghentikan mereka: mereka telah menggeliat bebas dari pembatasan kompensasi dengan mengembalikan dana TARP. Sekarang mereka kembali dalam bisnis sebagai dana lindung nilai terbesar di dunia, mengejar strategi perdagangan prop berisiko tinggi. Itu cukup buruk, tetapi tidak seperti dana lindung nilai normal, mereka mendapat dukungan pemberi pinjaman dari The Fed, banyak uang mudah, dan bahkan pilihan deposito yang diasuransikan FDIC, yang semuanya memberikan persaingan tidak adil keuntungan. Untuk semua alasan ini, Goldman harus dibubarkan. Atau paling tidak, kegiatan broker-dealer harus dipisahkan dari bagian-bagian perusahaan yang terlibat dalam perdagangan eksklusif, dana lindung nilai, ekuitas swasta, dan strategi investasi berisiko lainnya.

Banyak perusahaan TBTF lainnya yang pantas untuk disenggol juga: Bank of America, UBS, Wells Fargo, ING, Royal Bank Skotlandia, Dexia, JPMorgan Chase, BNP Paribas, dan lainnya. Tetapi terlepas dari bahaya besar yang ditimbulkan oleh perusahaan-perusahaan TBTF ini, para pembuat kebijakan di Eropa dan Amerika Serikat dengan keras menolak gagasan membongkar mereka. Jin itu keluar dari botol, pemikirannya berlanjut; tidak ada cara untuk kembali ke sistem perbankan yang lebih terdesentralisasi. Perusahaan keuangan besar dan agak monopolistis akan tetap ada di sini, terlepas dari bahaya yang ditimbulkannya terhadap sistem keuangan.

Jika Anda percaya ini, kami memiliki beberapa CDO untuk menjual Anda. Perusahaan besar telah dibongkar berkali-kali sebelumnya, biasanya atas perintah pengadilan. Di Amerika Serikat, undang-undang antimonopoli menawarkan cara yang paling jelas untuk melakukannya. Pada awal abad kedua puluh, Presiden Roosevelt dan Taft mengawasi pemotongan Minyak Standar dan trust lainnya; baru-baru ini, pada tahun 1982, Departemen Kehakiman berhasil memecah AT&T. Kampanye serupa dapat diluncurkan terhadap lembaga-lembaga TBTF, yang semakin mengendalikan petak luas sistem keuangan.

Solusi yang lebih baik lagi adalah dengan mengeluarkan undang-undang yang memberikan wewenang kepada regulator untuk memecah bank dan lembaga keuangan lainnya yang begitu besar, leverage, dan saling terkait sehingga keruntuhan mereka akan menimbulkan bahaya bagi keseluruhan sistem keuangan. Tidak seperti tindakan antimonopoli, pendekatan ini akan membuat putus asa bergantung pada apakah bank tersebut terlalu besar untuk gagal, dibandingkan dengan monopolistik. Memang, banyak perusahaan mungkin tidak pantas melanjutkan proses antimonopoli tetapi masih menimbulkan ancaman mengerikan bagi stabilitas ekonomi global.

Bahkan pendekatan-pendekatan ini, bagaimanapun, mungkin tidak menghasilkan semacam transformasi keuangan yang perlu. Beberapa perusahaan mungkin rusak, sementara yang lain mungkin berhasil menangkal upaya untuk melakukannya. Ini akan menjadi solusi yang tidak sempurna. Itulah mengapa pendekatan yang telah kita diskusikan dapat bekerja paling baik bila dikombinasikan dengan strategi lain yang sama radikalnya: memecah semua bank besar.

Awalnya pemerintahan Obama menunjukkan sedikit kecenderungan untuk melakukannya. Tetapi berkat beberapa dorongan dari Paul Volcker, ada tanda-tanda bahwa pembuat kebijakan senior akan menerapkan aturan yang dapat membatasi ukuran potensial perusahaan TBTF. Jika ya, mereka mungkin juga mempertimbangkan proposal berikut. Sementara radikal, itu akan pergi jauh menuju penjinakan berbagai bank Brobdingnagian yang menjadi terlalu saling berhubungan, terlalu penting, dan terlalu besar untuk gagal.

Glass-Steagall menggunakan Steroid

Setelah krisis baru-baru ini, para pemikir terkemuka seperti mantan ketua Fed Paul Volcker berargumen untuk semacam pengembalian ke undang-undang Glass-Steagall tahun 1933, yang memisahkan perbankan komersial dari perbankan investasi. Firewall ini terkikis pada 1980-an dan 1990-an, akhirnya menghilang sama sekali dengan Undang-Undang Gramm-Leach-Bliley tahun 1999. Hasilnya adalah sistem saat ini, di mana perusahaan seperti Citigroup atau JPMorgan Chase dapat menjadi bank komersial, pialang, prop pedagang, perusahaan asuransi, manajer aset, dana lindung nilai, dan dana ekuitas swasta semua digulung menjadi satu lembaga luas.

Kerusakan hambatan berarti bahwa bank-bank dengan akses ke asuransi simpanan dan pemberi pinjaman-of-last-resort mendukung kegiatan berisiko tinggi yang menyerupai perjudian lebih dekat daripada perbankan. Ini buruk bagi sistem keuangan dan bagi ekonomi pada umumnya. Seperti yang diamati dengan tepat oleh Keynes pada tahun 1936, “Ketika pengembangan modal suatu negara menjadi produk sampingan dari kegiatan kasino, pekerjaan itu kemungkinan besar akan dikerjakan dengan buruk.”

Banyak reformis yang secara masuk akal menasihati kembalinya ke Glass-Steagall, dan pada awal 2010, ada tagihan di Kongres yang akan mengembalikannya dengan cara apa pun. Berkat lobi Volcker, pemerintahan Obama sedang mempertimbangkan apakah akan melarang perusahaan holding bank — yang sekarang termasuk perusahaan-perusahaan seperti Goldman Sachs dan pemain keuangan besar lainnya — dari mengejar perdagangan kepemilikan, kesepakatan ekuitas swasta, dan aktivitas hedge-fund. Namun lobi industri kemungkinan akan mencegah pembatasan diterapkan.

Proposal ini bagus tapi tidak cukup bagus. Yang kita butuhkan adalah versi legislasi bersejarah abad ke-21 yang akan menciptakan sejumlah firewall baru. Ini akan bergerak melampaui pemisahan sederhana antara perbankan komersial dan investasi dan menciptakan sistem yang dapat mengakomodasi - dan memisahkan - berbagai jenis perusahaan keuangan yang ada sekarang, serta mengurangi jenis pinjaman jangka pendek yang menjadikan sistem keuangan "Terlalu saling berhubungan untuk gagal."

Dengan demikian, bank komersial yang mengambil deposito dan memberikan pinjaman kepada rumah tangga dan perusahaan akan termasuk dalam satu kategori; bank investasi (broker broker) akan menjadi milik yang lain. Untuk menghindari keterikatan antara kedua jenis bank tersebut, bank investasi akan dilarang untuk meminjam dari bank komersial yang diasuransikan melalui "pembiayaan repo" jangka pendek semalam yang terbukti sangat rapuh selama krisis baru-baru ini. Perbedaan antara kedua jenis bank ini akan bersifat institusional dan juga bersifat relasional.

Itu awal. Mengingat bahwa begitu banyak bank bayangan mendapatkan masalah dengan meminjam pada basis jangka pendek yang likuid dan kemudian memasukkan uang itu ke dalam investasi jangka panjang yang tidak likuid, regulator harus membatasi kemampuan mereka untuk melakukannya lebih jauh. Itu berarti melarang bank investasi dan dealer pialang melakukan segala jenis pinjaman jangka pendek. Jika mereka akan melakukan investasi jangka panjang dalam aset tidak likuid, mereka harus mengumpulkan uang dengan menerbitkan saham atau hutang jangka panjang. Reformasi ini akan membuat sistem keuangan kurang saling terhubung, dan karenanya kurang rentan terhadap jenis reaksi berantai sistemik yang mengarah pada kegagalan yang meluas.

Untuk menstabilkan sistem lebih jauh, semua bank — termasuk bank investasi — harus dilarang mempraktikkan segala jenis perdagangan eksklusif yang berisiko. Mereka juga tidak boleh bertindak seperti dana lindung nilai dan perusahaan ekuitas swasta. Sebaliknya, mereka harus membatasi diri untuk melakukan apa yang telah mereka lakukan secara historis: meningkatkan modal dan menawarkan penjaminan efek. Jenis perdagangan berpemilik yang dilakukan oleh banyak bank investasi, tidak peduli operasi dana lindung nilai, harus menjadi waralaba dana lindung nilai saja. Tetapi seperti bank investasi, dana lindung nilai tidak akan diizinkan untuk terlibat dalam pinjaman jangka pendek berskala besar dari bank dan lembaga keuangan lainnya. Mereka harus beralih ke pendanaan jangka panjang sebagai gantinya.

Perusahaan asuransi dan perusahaan ekuitas swasta akan masuk dalam kategori tambahan. Tidak ada satu pun jenis institusi yang diizinkan untuk berkembang menjadi semacam intermediasi keuangan di luar kegiatan intinya. Penanggung tidak dapat terlibat dalam perdagangan eksklusif; bank komersial, bank investasi, atau dana lindung nilai tidak diizinkan untuk menjelajah ke asuransi. Ekuitas pribadi akan tetap menjadi provinsi perusahaan ekuitas swasta. Sebuah perusahaan yang tergabung dalam satu kategori tidak dapat menjelajah ke wilayah yang ditempati oleh perusahaan-perusahaan dalam kategori lain mana pun. Ini akan membantu menghilangkan masalah yang terlalu saling terkait-untuk-gagal; itu juga akan menyingkirkan perusahaan-perusahaan ini dari konflik kepentingan bengkok yang selalu muncul dengan memiliki unit yang berbeda untuk mencapai tujuan yang bertentangan.

Satu catatan terakhir: hanya bank komersial yang memiliki akses ke asuransi simpanan dan jaring pengaman pemerintah. Semua orang — bank investasi, pedagang perantara, dana lindung nilai, perusahaan asuransi, dan perusahaan ekuitas swasta — akan berdiri sendiri. Beberapa lembaga ini pada akhirnya akan gagal. Tetapi mereka tidak akan menimbulkan risiko sistemik: mereka tidak akan sebesar atau saling berhubungan seperti sekarang ini. Akhirnya, karena mereka tidak akan diizinkan untuk bertindak seperti bank — meminjam pendek dan meminjamkan lama — kematian mereka tidak akan memicu kepanikan yang merampas bank bayangan di puncak krisis baru-baru ini.

Sistem keuangan yang kami gambarkan adalah kompartemen, disanitasi, dan membosankan. Dan itulah intinya. Itu bisa dibuat lebih membosankan dengan memaksa bank menjadi “bank sempit,” yang hanya dapat mengambil deposito dan menginvestasikannya dalam hutang jangka pendek yang aman. Sayangnya, pembatasan kejam semacam ini hanya akan mengejar intermediasi keuangan ke dalam bayang-bayang — justru masalah yang awalnya menciptakan krisis.

Untuk alasan itu, lebih baik melestarikan berbagai jenis lembaga keuangan dalam bentuknya yang sekarang tetapi mengejar peraturan yang setara dengan memecah belah dan menaklukkan. Dengan melepaskan ikatan layanan keuangan yang sekarang digabungkan dalam satu atap, kita dapat menjauhkan sistem keuangan dari ketergantungan yang terlalu besar pada perusahaan yang terlalu besar untuk gagal — dan terlalu saling terkait-untuk-gagal. Dengan kembali ke versi Glass-Steagall yang ditingkatkan, dan dengan mengadopsi reformasi yang bertujuan memindahkan aktivitas keuangan dari strategi perdagangan yang tidak jelas dan ke bursa yang transparan, kita dapat menciptakan sistem keuangan yang lebih aman dan lebih waras, dengan manfaat tambahan dari merampok perusahaan dari kemampuan mereka untuk mengambil keuntungan yang tidak proporsional dari investor yang menipu.

Perusahaan keuangan akan melolong pada prospek ini. Biarkan mereka. Untuk semua rengekan mereka, satu fakta tetap tak terbantahkan: nafsu nekat perusahaan-perusahaan ini untuk risiko membantu menciptakan krisis yang telah menimbulkan penderitaan luas di seluruh dunia. Mereka terlibat dalam bencana yang lebih luas itu, dan di masa depan mereka harus dijaga dengan sangat cepat.

Jangan lupa satu poin terakhir. Perusahaan-perusahaan keuangan bisa dihentikan dari jalan yang merusak ini. Cara yang paling jelas adalah pengaturan dan pengawasan yang lebih baik. Namun, terkadang itu tidak cukup; solusi yang lebih sistemik diperlukan, seperti menggunakan kekuatan bank sentral untuk mencegah gelembung terbentuk.

Mengusir Bubbles

Pada tahun 1996 Alan Greenspan memberikan pidato yang memperingatkan bahaya "kegembiraan yang tidak rasional." Pengamat pasar yang membedah setiap ucapan Greenspan segera menyimpulkan bahwa ia berada di ambang kenaikan suku bunga, dan pasar saham global anjlok. Dihajar, Greenspan tidak pernah lagi mengeluarkan peringatan publik ketika gelembung teknologi tumbuh menjadi proporsi yang mengerikan. Selain dari kenaikan suku bunga sebesar seperempat dari satu persen pada tahun 1997, ia tidak menaikkan suku bunga lagi sampai pertengahan tahun 1999; setelah LTCM hampir runtuh, The Fed sebenarnya memotong tingkat dana Federal sebesar 75 basis poin, sehingga semakin menggelembungkan gelembung teknologi.

Gelembung itu akhirnya pecah pada tahun 2000, dan The Greenspan's Fed merespons dengan memangkas suku bunga sebesar 5,5 poin persentase — dari 6,5 persen menjadi 1 persen — antara tahun 2001 dan 2004. Gelombang pasang uang mudah membantu meredam ledakan gelembung teknologi, tetapi ia memberi makan gelembung lain yang lebih besar di perumahan. Di sini The Fed juga berdiri dan tidak melakukan apa pun. Meskipun terdapat banyak bukti bahwa pasar berputar di luar kendali, Greenspan dan kemudian Bernanke mempertahankan suku bunga rendah, menaikkannya terlalu lambat dan hanya ketika sudah sangat terlambat. Gelembung itu meledak tak lama kemudian, dan hasilnya adalah bencana keuangan 2007-8. Ini mendorong putaran pemotongan suku bunga dramatis, membawa biaya pinjaman mendekati nol.

Ada pola yang lazim di sini: The Fed berdiri dan tidak melakukan apa pun ketika gelembung terbentuk dan harga aset melonjak; kemudian ketika gelembung itu meledak, ia mencoba setiap trik dalam buku untuk mengurangi kerusakan yang terjadi. Pendekatan ini salah arah dan boros. Bankir sentral tampaknya tidak membeli pepatah lama bahwa satu ons pencegahan bernilai satu pon penyembuhan. Seperti seorang dokter yang tidak akan melakukan apa pun untuk menghentikan seorang pasien dari merokok tetapi akan secara agresif mengobatinya untuk kanker paru-paru bertahun-tahun kemudian, bank-bank sentral mengambil pendekatan "asimetris" setengah hati untuk menangani gelembung.

Dalam semua kewajaran, keengganan bank sentral untuk mencegah pembentukan gelembung mencerminkan fakta bahwa ide tersebut masih kontroversial di kalangan akademis dan kebijakan. Sayangnya, banyak dari kontroversi itu berasal dari tulisan dan pidato Alan Greenspan dan Ben Bernanke, yang bersama dengan beberapa ekonom lain berpendapat bahwa bank sentral tidak dapat berbuat banyak untuk mengendalikan gelembung; mereka hanya bisa membersihkan setelahnya. Seperti Greenspan berpendapat pada tahun 2004 sehubungan dengan gelembung teknologi, “Daripada mencoba untuk mengandung gelembung diduga dengan tindakan drastis dengan konsekuensi sebagian besar tidak terduga, kami memilih. . . untuk fokus pada kebijakan 'untuk mengurangi dampak ketika itu terjadi dan, mudah-mudahan, memudahkan transisi ke ekspansi berikutnya.' ”

Strategi ini aneh. Sebagai permulaan, itu menghasilkan bahaya moral dalam skala besar. Menyaksikan The Fed selama dua dekade terakhir plus, investor sekarang memiliki alasan untuk menyimpulkan bahwa bank sentral tidak akan melakukan apa pun untuk menghentikan gelembung spekulatif dari pembentukan dan pertumbuhan — dan bahkan mungkin mendorongnya, menjadi pemandu sorak untuk “ekonomi baru” atau kebajikan kepemilikan rumah — tetapi akan melakukan segala daya mereka untuk membatasi kerusakan. Ini luar biasa bermasalah. Jika investor percaya bahwa Fed akan menyelamatkan mereka, mereka akan mengambil risiko lebih besar lagi di waktu berikutnya. Demikian juga, mereka akan tahu bahwa ketika sepatu lain akhirnya turun, The Fed akan memangkas suku bunga ke level terendah, menciptakan peluang untuk berspekulasi dalam beberapa gelembung yang bahkan lebih besar.

Bernanke dan pembela status quo lainnya telah membantah dengan berargumen bahwa bank sentral tidak mungkin melakukan intervensi terhadap kenaikan harga aset karena "ketidakpastian." Ini tidak masuk akal: semua keputusan kebijakan moneter diganggu oleh ketidakpastian. Ketidakpastian tidak menghentikan bank sentral untuk menargetkan inflasi; seharusnya tidak menghentikan mereka untuk melawan gelembung juga. Selain itu, pembuat kebijakan memiliki alat tertentu yang setidaknya dapat memberikan beberapa ukuran apakah harga aset berputar di luar kendali. Dan mari kita hadapi itu: model samping, selalu ada akal sehat, aset dalam pasokan pendek di antara pembuat kebijakan dalam beberapa tahun terakhir. Jika para gubernur bank sentral melihat harga saham dari saham-saham teknologi berlipat ganda dan naik tiga kali lipat dalam waktu beberapa bulan dan masih tidak bisa melihat gelembung — yah, mungkin mereka harus mempertimbangkan pekerjaan lain.

Argumen lain sering diusir dalam mendukung kepasifan bank sentral dalam menghadapi gelembung aset. Beberapa ekonom mengklaim bahwa gelembung tidak buruk bagi perekonomian; karena itu bank sentral seharusnya tidak mengacaukannya. Klaim ini terang-terangan konyol: sejumlah besar bukti historis yang dikumpulkan selama berabad-abad menunjukkan bahwa ketika gelembung meledak, ekonomi yang lebih besar mengalami kerusakan jaminan yang luar biasa yang dapat bertahan selama bertahun-tahun.

Namun argumen lain menyatakan bahwa setiap kenaikan suku bunga dimaksudkan untuk menusuk risiko gelembung aset yang memicu resesi besar-besaran. Dengan kata lain, risikonya lebih besar daripada manfaat potensial. Dengan logika itu, lebih baik tidak melakukan apa-apa sama sekali. Para pendukung sudut pandang ini percaya keputusan Fed untuk menaikkan suku bunga pada tahun 1929 menyebabkan kehancuran, sama seperti upaya Bank of Japan untuk mengendalikan aset dan gelembung real estat negara itu yang menyebabkan kehancuran pada tahun 1990. Contoh-contoh ini dan lainnya disediakan oleh " orang pesimis dengan mudah mengabaikan fakta bahwa dalam kedua kasus bank sentral membantu dan berspekulasi spekulasi dalam tahap-tahap kritis awal gelembung, menghilangkan mangkuk pepatah lama setelah partai keluar dari kendali .

Kami tidak bermaksud menyarankan bahwa pembuat kebijakan harus memaksakan kenaikan suku bunga secara drastis untuk mengurangi gelembung. Itu akan berbahaya. Tetapi pendekatan yang moderat, bersifat preemptif sudah tepat, dan jauh lebih baik daripada kebijakan saat ini yang tidak melakukan apa-apa ketika gelembung tumbuh, dan kemudian menarik penghenti ketika akhirnya muncul. Di satu sisi, sangat disayangkan bahwa Greenspan menjadi yang paling terkait dengan strategi do-nothing, do-everything. Dia jelas khawatir tentang kenaikan harga saham ketika dia menyampaikan pidato terkenal itu pada tahun 1996, dan ketika dia berbicara tentang bahaya gelembung aset, dia berpendapat bahwa “mengevaluasi perubahan dalam neraca secara umum, dan dalam harga aset khususnya, harus menjadi bagian yang tidak terpisahkan. perkembangan kebijakan moneter. " Tapi dia kemudian meninggalkan strategi ini, takut, mungkin,

Pada kenyataannya, bahaya menggunakan kebijakan moneter untuk mengendalikan gelembung bukanlah bahwa itu akan terlalu efektif tetapi tidak akan cukup efektif. Seandainya The Fed mencoba mengendalikan "kegembiraan yang tidak rasional" pada 1990-an dengan menaikkan suku bunga acuan 100 atau 150 basis poin, ini tidak akan cukup dalam iklim di mana investor berharap bahwa harga saham akan berlipat dua setiap tahun. Demikian pula, satu dekade kemudian, kenaikan suku bunga yang sebanding mungkin memiliki efek terbatas di antara pemilik rumah yang percaya bahwa harga rumah akan naik 20 persen per tahun selamanya.

Pada saat seperti itu, kebijakan moneter saja mungkin tidak cukup untuk mengendalikan kredit atau gelembung aset; bank sentral mungkin harus menggunakan kekuatan lain yang mereka miliki. The Fed memiliki kekuatan berdasarkan Peraturan T, misalnya, untuk mengubah "persyaratan margin," jumlah uang yang dapat dipinjam investor untuk membeli sekuritas. Meskipun Fed secara berkala mengubah persyaratan ini di tahun-tahun awal keberadaannya, Fed telah membuat mereka tetap stabil di 50 persen sejak 1974. Meningkatkan persyaratan ini akan sangat membantu untuk mengendalikan ekses gelembung teknologi, ketika semakin banyak spekulan membeli saham dengan margin. Kegagalan untuk melakukannya memungkinkan gelembung tumbuh lebih besar.

The Fed memiliki alat "kebijakan kredit" lain yang dapat digunakan untuk mengendalikan ekspansi kredit dan pertumbuhan akibat gelembung aset. Peraturan D memperbolehkannya untuk mengubah rasio cadangan bank anggota. Dengan kata lain, The Fed dapat mengubah berapa banyak uang yang dimiliki bank sebagai cadangan terhadap jenis deposito, atau kewajiban tertentu; ini pada gilirannya dapat membatasi penciptaan kredit. Kekuatan hukum lainnya memberi Fed jenis lain dari kontrol tidak langsung atas ketersediaan kredit dan, dengan tambahan, gelembung spekulatif.

Masih banyak lagi alat yang bisa disediakan oleh The Fed. Salah satu proposal yang dipertimbangkan adalah untuk memberi bank kekuatan untuk menetapkan Persyaratan Cadangan Berbasis Aset (ABRR). Dalam satu variasi dari ide ini, bank sentral dapat secara sepihak meningkatkan persyaratan cadangan untuk aset tertentu. Seandainya The Fed memiliki kekuatan ini di tahun-tahun menjelang krisis saat ini, ia dapat meningkatkan persyaratan cadangan untuk aset apa pun yang berakar pada real estat. Jenis presisi ini akan memungkinkannya untuk menargetkan harga aset di sektor tertentu, sementara meninggalkan bagian lain dari sistem keuangan tanpa cedera.

Tetapi kekuatan baru tidak ada artinya jika The Fed tidak akan menggunakannya. Selama bertahun-tahun, Fed telah mengadopsi pendekatan laissez-faire terhadap gelembung aset. Itu saja sudah cukup buruk, tetapi perilaku The Fed bisa dibilang lebih buruk. Jauh dari “membuang mangkok,” ia telah berfungsi sebagai pemandu sorak, membanjiri sistem dengan uang mudah dan menolak untuk menjalankan otoritas pengaturannya atas bagian integral dari sistem keuangan — pinjaman hipotek, misalnya. Itu harus berubah. The Fed hanya seefektif orang-orang yang menjalankannya. Di tahun-tahun mendatang, para pemimpinnya akan membutuhkan lebih dari kekuatan untuk meletuskan gelembung aset; mereka harus mau menggunakan kekuatan itu.

Mereka juga perlu tahu bahwa ada batasan kekuatan mereka dalam sistem moneter global. Selama lebih dari enam puluh tahun, Amerika Serikat dan dolar telah memerintah tertinggi. Hari-hari itu mungkin akan segera berakhir, dan bagaimana kita mengelola transisi yang sulit itu akan menjadi bagian integral untuk menentukan prevalensi krisis di tahun-tahun mendatang. Inilah pokok bahasan bab terakhir berikut ini.