A Man for All Markets - Edward O.Thorp - 16

. . DAN JATUH

Aku n tengah hari pada Kamis, Desember 17, 1987, sekitar lima puluh pria dan wanita bersenjata meledak keluar dari lift lantai tiga untuk menyerang kantor kami di Princeton, New Jersey. Mereka dari IRS, FBI, dan otoritas pos. Karyawan kami digeledah sebelum mereka bebas meninggalkan gedung.

Mereka tidak diizinkan kembali. Para penyerbu menyita beberapa ratus kotak buku dan catatan, termasuk Rolodex. Mereka menggali isi keranjang sampah dan merangkak melalui ruang langit-langit. Itu berlanjut sampai dini hari pada hari berikutnya.

Ini adalah bagian dari kampanye oleh Rudolph Giuliani, Jaksa AS untuk Distrik Selatan New York, untuk menuntut para penjahat Wall Street yang sebenarnya dan yang diduga sebagai penjahat. Seperti yang kemudian disampaikan jaksa kepada seorang pengacara pembela, tujuan sebenarnya Giuliani dalam menyerang orang-orang di kantor Princeton kami adalah untuk mendapatkan informasi untuk melanjutkan kasusnya terhadap Michael Milken di Drexel Burnham dan Robert Freeman di Goldman Sachs. Pasangan saya Jay Regan mengenal mereka dengan baik dan sering berbicara dengan mereka.

Freeman bahkan pernah menjadi teman sekamar Regan's di Dartmouth. Giuliani percaya bahwa Regan dapat membantunya menjatuhkan mereka. Regan menolak untuk bekerja sama.

Pemerintah menggunakan bukti dari penggerebekan dan kesaksian dari mantan karyawan yang tidak puas untuk mengembangkan kasus mereka.

Ironisnya, ketika orang ini sedang dipertimbangkan untuk pekerjaan sebagai pedagang oleh kantor Princeton, mereka menerbangkannya ke Pantai Newport untuk mendapatkan pendapat kami. Kami mengatakan dengan tegas bahwa dia tidak cocok. Namun, itu adalah praktik kami agar setiap kantor memiliki kata terakhir di bidang bisnis yang menjadi tanggung jawab utamanya. Kantor Princeton mempekerjakannya. Lima orang teratas di sana didakwa dan diadili atas enam puluh empat tuduhan manipulasi saham, parkir saham, penipuan pajak, penipuan surat, dan penipuan kawat. Para terdakwa, selain Jay Regan, adalah kepala pedagang kami, kepala pedagang konversi, CFO dan asistennya, dan pedagang konversi Drexel Burnham.

Baik saya maupun salah satu dari empat puluh atau lebih mitra dan karyawan di kantor Newport Beach memiliki pengetahuan tentang dugaan tindakan di kantor Princeton. Kami tidak pernah terlibat, atau didakwa, melakukan kesalahan dalam hal ini atau masalah lainnya. Dua kantor kami, yang terpisah lebih dari dua ribu mil, memiliki aktivitas, fungsi, dan budaya perusahaan yang sangat berbeda.

Kunci dari kasus pemerintah adalah beberapa percakapan yang mereka temukan pada tiga kaset audio ruang perdagangan lama yang telah disimpan bertahun-tahun sebelumnya, kemudian salah tempat dan dilupakan. Mereka awalnya diciptakan karena itu adalah praktik bisnis normal di kantor Princeton, seperti di tempat lain di Wall Street, untuk sementara waktu merekam semua percakapan telepon di ruang perdagangan. Tujuan utama untuk ini adalah untuk menyelesaikan perselisihan dengan rekanan dengan cepat atas pesanan dan eksekusi perdagangan. Dengan volume kami delapan belas miliar saham per tahun, kesalahan tidak bisa dihindari. Salah satu perdagangan semacam itu, bagian dari lindung nilai surat perintah raksasa Jepang yang dilaksanakan melalui perusahaan yang akan saya hubungi Enco, didasarkan pada apa yang mereka katakan kepada kami tentang ketentuan-ketentuan surat perintah itu. Pedagang kami mengatakan Enco berulang kali meyakinkan kami bahwa informasi yang mereka berikan kepada kami adalah benar.

Sebenarnya tidak.

Kesalahan yang dihasilkan dalam jumlah efek yang digunakan untuk posisi lindung nilai kami biaya as $ 2 juta. Biasanya, kaset-kaset itu terus berputar, menjaga percakapan selama empat hari terakhir, menulis yang tertua saat mereka merekam yang terbaru. Tapi sambil menunggu resolusi, pedagang kami menyimpan kaset yang menutupi perdagangan yang disengketakan. Kemudian, karena Enco menolak untuk mengakui kesalahan itu adalah kesalahan mereka, para pedagang kami bersiap untuk arbitrasi atau litigasi dengan memulai dan merekam dua percakapan lagi di mana Enco kembali memberi tahu para pedagang kami informasi asli yang mereka berikan kepada kami adalah benar. Ini berarti dua kaset lagi, termasuk delapan hari percakapan lagi, disisihkan untuk bukti. Kami kemudian menunjukkan kepada manajemen di Enco bagaimana fakta-fakta itu bertentangan dengan apa yang staf mereka katakan kepada kami, dan meminta kompensasi. Biasanya, makelar yang salah memberikan kompensasi kepada pihak lain. Enco menolak dan mengatakan bahwa jika kami menuntut, mereka tidak akan lagi melakukan bisnis dengan kami. Kami tahu bahwa semua dari empat perusahaan pialang besar Jepang, yang mengendalikan pasar dalam waran Jepang dan obligasi konversi, akan mengikuti. Karena area ini merupakan kontributor utama keuntungan kami, kami menerima kerugian $ 2 juta. Meskipun ketiga kaset itu seharusnya digunakan kembali seperti kebiasaan kami yang biasa, mereka duduk terlupakan di meja selama beberapa tahun sampai pemerintah menangkap mereka dalam serangan 1987 sebagai bagian dari ratusan kotak ile dan materi. kami menerima kerugian $ 2 juta. Meskipun ketiga kaset itu seharusnya digunakan kembali seperti kebiasaan kami yang biasa, mereka duduk terlupakan di meja selama beberapa tahun sampai pemerintah menangkap mereka dalam serangan 1987 sebagai bagian dari ratusan kotak ile dan materi. kami menerima kerugian $ 2 juta. Meskipun ketiga kaset itu seharusnya digunakan kembali seperti kebiasaan kami yang biasa, mereka duduk terlupakan di meja selama beberapa tahun sampai pemerintah menangkap mereka dalam serangan 1987 sebagai bagian dari ratusan kotak ile dan materi.

Pemerintah menggunakan Racketeer In luenced and Corrupt Organizations Act (RICO), sebuah alat yang dirancang untuk menuntut para ma ia, untuk pertama kalinya melawan para terdakwa industri sekuritas. Itu adalah kasus penting. Para terdakwa membukukan obligasi tunai senilai $ 20 juta.

Untuk menekan mereka lebih lanjut, pengacara AS mulai menghubungi mitra terbatas kami dan membuat pengaturan untuk memanggil mereka untuk datang ke New York dan bersaksi (untuk apa?) Di hadapan dewan juri. Karena mereka adalah peserta pasif yang tidak terlibat dalam operasi kemitraan, panggilan pengadilan ini tidak memiliki nilai yang masuk akal untuk kasus Giuliani melawan Regan dan yang lainnya, selain mengganggu dan mengecewakan mereka, mungkin cukup sehingga mereka akan menarik diri dari kemitraan.

Salah satu investor kami baru saja kembali dengan membawa banyak barang belanjaan ke rumahnya di California Utara. Ketika dia menggambarkannya, itu adalah sore yang cerah di bulan Agustus, dengan aroma pohon pinus di udara kering di gurun seperti suasana Danau Tahoe yang tak terlupakan di musim panas yang tinggi. Ketika dia bersiap untuk membawa tas-tas, dia melihat sedan yang diparkir di seberang jalan, penyok dan dengan cat yang teroksidasi dengan buruk. Kendaraan itu jelas bukan milik lingkungan dan dia menjadi prihatin ketika dua pria yang berantakan keluar dan mendekatinya. Mereka membawa surat panggilan pengadilan dari Pengacara AS yang memerintahkannya untuk datang ke New York dan memberikan kesaksian di hadapan grand jury dalam kasus Princeton Newport.

Tinggi, tenang, dan elegan, dengan latar belakang artistik, mitra kami adalah bagian dari kemapanan sosial Bay Area. Dia mulai dengan meminta kedua pria itu membantunya membawa barang belanjaan. Ketika mereka mengobrol, dia berkata dia benar-benar tidak tahu apa-apa tentang kasus Princeton Newport, tetapi dia ingin membantu. Dan dia selalu menantikan perjalanan ke New York. Tentu saja mereka akan menempatkannya di hotel favoritnya dan mengatur tiket teater dan pemesanan restoran, bukan? Dan dia akan membutuhkan informasi tentang pameran saat ini di Metropolitan, Guggenheim, dan Whitney, dan bisakah mereka mendapatkannya sesuai jadwal program di Carnegie Hall?

Server panggilan pengadilan yang kebingungan pergi dan dia tidak mendengar lagi dari Pak Giuliani.

Tidak semua investor kami bereaksi dengan penuh percaya diri, tetapi setiap mitra terakhir dari lebih dari sembilan puluh mitra kami berdiri dengan cepat. Tidak ada yang meminta untuk mundur. Taktik Giuliani terungkap sebagai gertakan ketika tidak ada pasangan terbatas yang dipanggil untuk bersaksi. Meski begitu, kami berharap dia menghancurkan bisnis kami jika Regan tidak membantunya menghukum Milken dan Freeman.

Mitra terbatas khawatir dengan ancaman bahwa RICO dapat diperluas ke aset kemitraan mereka, dan oleh keraguan penyelidikan yang diajukan tentang beberapa kepemimpinan kami di kantor Princeton. Saya terganggu dengan ini dan oleh fakta bahwa informasi tentang kasus ini tidak diberikan secara gratis kepada saya oleh kantor Princeton. Sebagai contoh, ketika pemerintah membuat transkrip rekaman ruang perdagangan dan memberikannya kepada para terdakwa, saya meminta untuk melihatnya. Saya ditunda dengan janji selama berminggu-minggu. Sementara itu, pengacara untuk PNP, kemitraan, yang terpisah dari tim pembela, juga memperoleh salinan. Atas permintaan saya, mereka mengirim set kepada saya dengan benar.

Seorang penasihat untuk salah satu terdakwa, yang mendengar hal ini, sangat marah dan meminta agar pengacara PNP dipecat. Saya bisa mengerti mengapa saya digantung ketika saya membaca tumpukan dokumen yang dalam. Di sana, dalam warna hitam dan putih, ada percakapan yang harus sangat memalukan bagi mereka yang terlibat.

Biaya hukum untuk para terdakwa diperkirakan antara $ 10 juta dan $ 20 juta. Tidak ada yang tahu berapa lama kasus ini akan berlangsung atau bagaimana itu akan berakhir. Jika terdakwa dinyatakan bersalah mereka akan bertanggung jawab atas tagihan hukum mereka sendiri sedangkan jika mereka dinyatakan tidak bersalah, kemitraan akan membayar. Untuk mendapatkan penutupan, saya menegosiasikan pembayaran uang muka datar kepada para terdakwa sebesar $ 2,5 juta, untuk menutupi setiap dan semua tanggung jawab yang dimiliki kemitraan untuk biaya hukum mereka. Selain pembayaran ini, kemitraan dibebani dengan biaya hukumnya sendiri yang cukup besar.

Pengembalian PNP selama tahun traumatis ini adalah 4 persen biasa-biasa saja, dikurangi tidak hanya oleh jutaan biaya hukum dari kasus ini, tetapi juga karena tim di Princeton, yang dihabiskan untuk membela diri, tidak dapat mencurahkan waktu biasa mereka untuk bisnis kemitraan. Ketika tahun 1988 hampir berakhir, saya tidak melihat jalan yang baik untuk PNP. Saya bilang saya akan pergi. Mitra terbatas mengikuti dan kemitraan kemudian berakhir.

Rudolph Giuliani mengundurkan diri sebagai Jaksa AS di awal tahun 1989 untuk gagal pada tahun itu untuk walikota New York, didorong oleh ketenaran dan ketenarannya dari beberapa tahun yang dihabiskannya pertama kali menuntut ma ia dan kemudian angka Wall Street. Dia berlari lagi untuk walikota empat tahun kemudian, kali ini berhasil, dan menjalani dua masa jabatan.

Para terdakwa didakwa pada Agustus 1989 dengan berbagai tuduhan dan dijatuhi hukuman penjara tiga bulan dan denda. Hukuman, menggunakan RICO, sangat penting dalam menghancurkan kemauan untuk melawan oleh Milken dan Freeman. Keduanya tawar-menawar. Tapi mereka mungkin bertindak terlalu cepat. Dua bulan setelah hukuman PNP, yang termasuk penghitungan pemerasan di bawah RICO, Departemen Kehakiman AS untuk kedua kalinya mengambil "langkah untuk mengendalikan taktik dalam penuntutan pemerasan yang memicu kontroversi selama kasus korupsi Wall Street yang dibawa oleh mantan Jaksa AS Manhattan Rudolph Giuliani . " Para terdakwa PNP mengajukan banding dan Pengadilan Banding Sirkuit Kedua membuang putusan bersalah karena pemerasan dan penipuan pajak. Ini menguatkan tuduhan konspirasi untuk semua enam terdakwa dan penipuan sekuritas untuk dua. Pada Januari 1992, setelah mencapai tujuan mereka yang sebenarnya, yang untuk menghukum Milken dan Freeman, jaksa menjatuhkan dakwaan yang tersisa terhadap empat dari lima terdakwa PNP dan tuduhan terkait terhadap pedagang Drexel. Kepala pedagang Princeton dan terdakwa Drexel masih menghadapi denda dan hukuman penjara tiga bulan untuk sisa penghitungan mereka. Pada bulan September 1992, seorang hakim federal mengosongkan hukuman ini juga.

Secara dangkal, kasus PNP tampaknya hanya menjadi penuntutan federal terhadap pelanggar sekuritas. Untuk memahami mengapa itu benar-benar terjadi, Anda harus kembali ke tahun 1970-an, ketika perusahaan lapis pertama dapat secara rutin memenuhi kebutuhan keuangan mereka dari Wall Street dan komunitas perbankan, sedangkan perusahaan yang kurang mapan harus berjuang. Mengambil kesempatan untuk membiayai mereka, seorang inovator keuangan muda bernama Michael Milken membangun mesin penggalangan modal untuk perusahaan-perusahaan ini dari dalam perusahaan Wall Street tua yang membosankan, Drexel Burnham Lambert. Kelompok Milken menjamin penerbitan obligasi dengan peringkat rendah dan berimbal hasil tinggi — yang disebut obligasi sampah — beberapa di antaranya dapat ditukar atau disertai dengan waran untuk membeli saham. Hasil yang lebih tinggi adalah kompensasi tambahan yang diperlukan investor untuk mengimbangi risiko yang dirasakan bahwa obligasi akan gagal bayar.

Inovasi seperti itu membuat marah pendirian lama korporasi Amerika, yang awalnya terpaku seperti rusa di lampu depan sebagai gerombolan pengusaha, yang didanai dengan uang tunai yang tampaknya tak terbatas Drexel, memulai gelombang pengambilalihan yang tidak ramah. Banyak perusahaan tua rentan karena pejabat dan direktur telah melakukan pekerjaan yang buruk dalam menginvestasikan ekuitas pemegang saham. Dengan pengembalian modal di bawah standar, stoknya murah. Grup pengambilalihan dapat merestrukturisasi, menaikkan tingkat pengembalian, dan membuat perusahaan semacam itu jauh lebih berharga. Karena potensi perusahaan itu sangat besar, calon pemilik baru dapat membayar lebih dari harga pasar saat ini.

Para pejabat dan direktur perusahaan-perusahaan besar Amerika senang dengan keadaannya. Mereka menikmati pondok berburu dan jet pribadi mereka, memberikan sumbangan amal untuk peningkatan dan tujuan pribadi mereka, dan memberi diri mereka gaji yang murah hati, rencana pensiun, bonus uang tunai, stok, dan opsi saham, dan parasut emas. Semua hal ini dirancang oleh dan untuk diri mereka sendiri dan dibayar dengan dolar perusahaan, biaya-biaya secara rutin dirati ikasi oleh basis pemegang saham yang tersebar dan terfragmentasi. Ekonom menyebut kon lik kepentingan ini antara manajemen, atau agen, dan pemegang saham, yang merupakan pemilik sebenarnya, masalah agensi. Ini berlanjut hari ini, salah satu contohnya adalah hibah berkelanjutan besar-besaran dari opsi saham oleh manajemen untuk dirinya sendiri, sudah diperkirakan pada tahun 2000 telah meningkat hingga 14 persen dari total nilai perusahaan Amerika. Pada tahun 2008, ketidakmampuan rakus para pemimpin perusahaan Amerika telah membantu membawa salah satu krisis keuangan terbesar dalam sejarah, yang mengarah ke bailout federal yang didanai pembayar pajak besar-besaran untuk menyelamatkan ekonomi AS dari kehancuran.

Para pendatang baru yang didanai Drexel menjatuhkan para manajer yang lebih rentan dari kuda mereka ke lumpur. Sesuatu harus dilakukan.

Pemerintah seharusnya bersimpati — perusahaan korporasi lama memiliki sebagian besar uang dan mereka adalah kelompok yang paling kuat secara politik dan berpengaruh di negara ini. Subdivisi Wall Street mereka mungkin mengalami beberapa kerusakan, tetapi orang bisa mengharapkan jatuhnya Drexel untuk melepaskan, seperti yang terjadi, honeypot besar bisnis yang akan diambil alih oleh semua orang.

Pemodal perusahaan tua beruntung karena jaksa penuntut akan menemukan banyak pelanggaran hukum sekuritas dalam kelompok Milken dan di antara sekutu-sekutunya yang banyak, kolega, dan klien. Namun, sulit untuk menilai seberapa buruk hal ini, dibandingkan dengan pelanggaran yang terus-menerus, dan terus menjadi, endemik dalam bisnis dan keuangan, karena hanya sedikit dari banyak pelanggar yang tertangkap, dan ketika mereka dituntut mungkin hanya sebagian kecil dari pelanggaran mereka. Ini kontras dengan kasus Drexel, di mana sorotan pemerintah difokuskan untuk mengungkap sebanyak mungkin pelanggaran. Ini seperti kasus pria yang dikutip tiga kali dalam satu tahun karena mengemudi sambil mabuk.

Tetangganya juga akan minum dan menyetir, tetapi tidak pernah berhenti. Siapa kriminal terbesar? Sekarang anggaplah saya katakan kepada Anda bahwa orang yang ditangkap hanya melakukannya tiga kali dan ditangkap setiap kali, sedangkan tetangganya melakukannya seratus kali dan tidak pernah tertangkap. Bagaimana ini bisa terjadi? Bagaimana jika saya memberi tahu Anda bahwa kedua pria itu adalah saingan bisnis yang pahit dan bahwa bos polisi lalu lintas, kepala polisi, mendapat kontribusi kampanye yang besar dari pria yang tidak mendapat kutipan lalu lintas. Sekarang siapa penjahat terbesar?

Situasi itu menjadi mimpi yang menjadi kenyataan bagi kapak pemerintah, Rudolph Giuliani. Berambisi secara politis, Giuliani menyadari bagaimana Jaksa AS sebelumnya, Thomas E. Dewey, dituntut para pembuat boot pada 1930-an dan memasukkannya ke dalam gubernur New York dan hampir, presiden AS pada 1948. Penuntutan pelanggaran sekuritas dan perdagangan orang dalam dilakukan. tangga yang sempurna.

Berapakah nilai PNP selama dua puluh lima tahun kemudian, pada tahun 2015? Bagaimana mungkin saya punya ide? Cukup mengherankan, operasi hedge fund netral pasar dibangun di atas model Princeton Newport — Citadel Investment Group. Itu dimulai pada 1990 di Chicago oleh mantan manajer dana lindung nilai Frank Meyer ketika dia menemukan keajaiban investasi kuantitatif mudaKen Grif in, yang saat itu memperdagangkan opsi dan obligasi konversi dari kamar asramanya di Harvard. Saya bertemu dengan Frank dan Ken, menguraikan cara kerja dan pusat laba PNP, serta membalikkan kardus

dokumen yang menguraikan secara terperinci persyaratan dan ketentuan waran lama yang beredar dan obligasi konversi. Ini sangat berharga, karena tidak tersedia lagi.

Citadel tumbuh dari awal yang sederhana pada tahun 1990 (ketika saya menjadi miliknya mitra terbatas pertama) dengan beberapa juta dolar dan satu karyawan, Grif in, untuk sekumpulan bisnis yang mengelola modal $ 20 miliar dan memiliki lebih dari seribu karyawan dua puluh lima tahun kemudian, menghasilkan laba bersih sekitar 20 persen untuk mitra terbatas. Kekayaan bersih Ken pada 2015 diperkirakan $5,6 miliar.

Ketika Princeton Newport Partners ditutup, saya mere leksikan proposisi bahwa yang terpenting dalam hidup adalah bagaimana Anda menghabiskan waktu. Ketika J. Paul Getty adalah orang terkaya di dunia dan secara nyata tidak terpenuhi, ia mengatakan bahwa saat yang paling membahagiakan dalam hidupnya adalah ketika ia berusia enam belas tahun, menunggang ombak di pantai diMalibu, California. Pada tahun 2000, Los Angeles Times Magazine, berbicara tentang multijutawan baru Henry T. Nicholas III dari BroadcomCorporation, berkata, “Ini jam 1:30 pagi. Dia baru berusia 40 tahun — di mejanya, di kantor yang remang-remang. Dia belum melihat istri dan anak-anaknya, 'alasan saya untuk hidup,' selama beberapa hari. 'Terakhir kali kami berbicara, [Stacey] memberi tahu saya bahwa dia merindukan masa lalu, ketika saya masih di TRW dan kami tinggal di sebuah kondominium. Dia mengatakan kepada saya bahwa dia ingin kembali ke kehidupan itu. ' Tapi mereka tidak bisa kembali karena dia tidak bisa menyerah. " (Mereka kemudian bercerai.)

Saya awalnya berpikir bahwa saya akan melanjutkan sendiri dengan kemitraan gaya PNP. Tetapi jika saya melakukan itu, maka, selain bagian yang menyenangkan, saya akan bertanggung jawab untuk hal-hal yang tidak saya sukai. Saya berubah pikiran dan secara bertahap menghancurkan kantor PNP

kami di Newport Beach, menemukan pekerjaan yang baik di industri sekuritas untuk beberapa orang kunci kami di tempat-tempat seperti dana lindung nilai raksasaDE Shaw, irma teknik keuangan Barra, dan grup investasi yang menjalankan program pensiun dan pembagian keuntungan miliaran dolar di Weyerhaeuser. Kemudian saya menelepon Fischer Black, yang sekarang di Goldman Sachs, setelah mendengar bahwa ia ingin membangun sistem analitik terkomputerisasi untuk surat perintah perdagangan dan, terutama,obligasi konversi. Sistem kami yang canggih terbukti untuk dijual, jadi dia terbang dan menghabiskan dua hari bersama Steve dan saya mempelajari cara kerjanya. Dia membuat catatan rinci tetapi akhirnya mengatakan bahwa akan terlalu mahal untuk mengkonversi kode untuk dijalankan di komputer mereka.